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森源电气:业绩短暂下滑,难掩未来确定性高增长

发布时间:2015-04-29    研究机构:民生证券

一、 事件概述

2014年年报,2014年1-12月份,实现营业收入11.46亿元,同比下降13.15%,实现归属于上市公司股东净利润2.63亿元,同比增长1.26%;EPS:0.66元。

2015年一季报,2015年1-3月份,实现营业收入2.93亿元,同比增长5.70%,实现归属于上市公司股东净利润3286万元,同比下降36.06%;EPS:0.08元;公司预计2015年1-6月份归属于上市公司股东净利润变动幅度为0-30%。

二、 分析与判断。

业绩短暂下滑,难掩未来确定性高增长。

报告期内,公司实现收入11.46亿元,同比下降13.15%,净利润2.63亿元,同比增长1.24%,大幅低于此前预期,主要源于公司兰考200MW 光伏电站项目是在2014年12月31日完成项目主体工程并向森源集团交付,由于此次200MW 光伏电站项目在12月31日前未实现并网发电,并且截止到2014年12月31日公司仅收到森源集团约3亿货款,因此公司出于谨慎性原则,延迟确认光伏项目相应收入;若剔除该影响,公司2014年业绩符合预期;2015年一季报净利润同比下降36%,源于公司产品结构调整导致毛利率下降,拖累业绩增速:低毛利率产品收入占比提升,同时部分产品价格有所下降;由于一季报是公司传统淡季,对公司全年业绩增长影响较小,看淡一季报影响;我们预计2014年兰考200MW 光伏项目将在2015年确认,显著增厚2015年业绩,同时与中民投签署协议,未来将合作开发光伏电站项目,2015年装机量不低于600MW,未来有更多需求,确保未来业绩高增长。

依托东标电气,有望介入军工领域,增强电动汽车竞争力。

公司收购东标电气,有望依托东标电气介入军工领域,并增强公司电动汽车整体竞争力:(1)东标电气董事长周继华原为西北工业大学教授、航海学院院长助理,在船舶和军工领域人脉资源丰富,未来若能成功申请军工资质,将打开军工市场,为公司提供新的增长点并提升公司估值;(2)东标电气成功研发了电动汽车电池管理系统,可以为森源集团电动汽车进行配套,实现快速充电,收购东标电气后将提升森源集团电动汽车竞争力。

新能源车资产有望注入,将推动业绩与估值双升。

据媒体报道,公司大股东有意向将旗下新能源车相关资产注入上市公司,其中森源集团旗下鸿马电动车是河南省低速电动车标准起草单位,专注于不受牌照限制的专备电动车以及移动警务室市场,已正式列为公安部警用车辆采购目录企业,市场份额近80%,同时还获得用于超市、邮政、快递等物流电动车的生产资质,目前需求旺盛,进入发展快车道;预计14年净利润约5000万,15年增长60%以上;目前公司已经获得河南省低速电动车生产牌照,未来有望获得国家低速电动车牌照,消除发展障碍,市场空间广阔;未来若注入该优质资产,将明显增厚业绩,并大幅提升公司估值。

携手中民投,推进4.5GW光伏电站项目建设,确保未来几年高增长。

截止到目前,公司在手4.5GW 光伏电站项目,按照协议要求,预计未来几年是建设高峰期,由于此前公司光伏电站项目转让给公司大股东森源集团,市场担心森源集团资金问题,不能承接后续更多光伏电站项目;前期公司网站发布与中民投签署协议,双方将共同投资建设、运营光伏电站项目,中民投拥有资金优势,而公司拥有4.5GW 光伏电站项目资源,两者相结合,必将推动公司光伏电站项目建设加快推进,消除市场担忧;根据协议,预计2015年总装机容量不低于600MW,从而保障业绩高增长。

光伏项目易货模式创新,拉动成套设备年均复合增速近30%。

公司创新光伏电站建设模式:将公司承接的光伏项目外包给EPC 承包商,同时EPC承包商按照市场公允价格,以工程总结算金额2:1的比例采购森源电气(002358)自产的电气。

设备相关产品,通过这种模式创新,将带动公司成套设备及电能质量治理装置等产品的销售。公司目前在手4.5GW 光伏电站项目,我们按照同比例计算,将对公司成套设备及电能质量治理装置产生约150亿元的需求,该设备需求预计在未来5-8年产生,年均需求约20亿元,2014年公司成套设备及电能质量治理装置收入约10.8亿元,可以预计未来5-8年公司成套设备及电能质量治理装置增长有保障,预计年均复合增速近30%,业绩高增长确定性强。

启动资本运作模式,积极布局能源互联网。

外延并购是公司未来发展的主旋律,在电改启动能源互联网万亿市场的革命性时刻,公司也必将谋求获得更大的发展空间;公司是配网设备龙头企业,并且地处用电大省河南,与多地供电局及电网三产企业有较为密切联系,介入能源互联网具备天然优势,公司早在2013年即开始布局电力运维市场,已经具备一定的基础,未来公司或将依托其在河南得天独厚的资源优势,通过外延发展积极布局能源互联网市场,获得更大发展空间。

三、 盈利预测与投资建议。

我们预计公司2015-16年EPS 分别为1.74/2.59元,对应PE 为27/18倍,公司未来几年业绩年均复合增速超50%,业绩增长确定,未来外延发展将成为公司发展的主旋律,同时存在资产注入预期,价值低估,继续“强烈推荐”,合理估值78元。

四、 风险提示:光伏电站项目建设及转让进度低预期、新能源汽车推广进度低预期。

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